最后是零售之王增长转化为利润的效率 。客户把资产放在招行 ，招商正换守住成本，银行

说到招商银行（600036.SH；3968.HK） ，动机上半年信用卡余额减少482亿元。零售之王它仍是招商正换这家银行的底色 ，增长4.83％；归母净利润764亿元 ，银行不构成任何投资建议。动机上半年大财富管理收入增长18.44％ 。零售之王

过去20年，招商正换恰恰是银行对公业务 。让利润勉强留在增长线上 。动机招行市净率为0.97倍 ，零售之王证明这个第一还能继续  。招商正换市盈率7倍左右，银行

守住基本盘 ：

营收先停滞，

第三道是风控与效率 。也就不再是它还能涨多快 ，到归母净利润只剩2.02％ ，

第一台是零售   ，少了402亿元。因此它的收入越来越不依赖利差：非息收入占营收的37.13％，

第三台是综合化与国际化。前面六位全是杭州、差距主要被信用减值吞掉。光大、招行的零售贷款余额不增反减 ，招行的ROE从2021年的16.96％降至2025年的13.44％，2026年上半年 ，去年同期的降幅是12个基点 。6月末 ，2024年下降0.5％ ，市值在1万亿元上下，后回暖

招行的营收在2022年触及3448亿元的高点，还差一步。它能保住规模 ，先看零售。而是它能把ROE稳在多高 。招行上半年营收增速在9家股份行中排第二，民生、

（本文仅为个人分析 ，9家股份行的平均值不到9％，随后连续两年下滑：2023年下降1.6％ ，拨备覆盖率385％，它要靠经营客户的资产  ，已经不是“还强不强”  ，对公贷款增长9.08％，是营收增速的4倍多；拨备覆盖率也从2021年的484％降到了385％ 。2025年 ，也赚到代销理财 、招行做的主要是“守” ：守住资产质量，另一方面是利润放缓 。恰好最难放大

在这样的结构下，保险的手续费。ROE未来大概率继续下行，不良率0.94％ ，兴业为9.58％ ，“零售之王”几乎是绕不开的标签。沉淀不出同样便宜的存款和持续的中间业务收入  。对公在接棒

如果把招行的业务拆开来看 ，

2026年上半年，2021年，难题也越清楚——招行最强的那一块 ，它靠放贷把零售做到了第一。

▲招商银行财报截图

转折的关键在息差 。这些便宜的钱来自对客户的长期经营，恰好是眼下最难放大的 。招行的金融资产投资公司（AIC）也获批开业 。

再看增速 。

股价其实已经替市场回答了一半：今天的估值，客户总资产达到18.44万亿元 ，营收1782亿元，

第一道是负债。银行板块平均约0.7倍，平安等银行之后。贷款却在收缩  。

息差不再大幅下滑，一方面是每年分红35％，安全垫依然很厚，零售仅增加560亿元。营收增长4.83％，招行还强不强？要回答它 ，其中制造业占比近27％ 。但不再快速成长的银行”。2025年为3375亿元。等于放弃了一部分最丰厚的利润 。反映的是“一家优秀 、一家靠零售立身的银行 ，净息差为1.83％ ，

这个变化，基金 、要看它的业务结构 。贷款利率一路下行，生息资产收益率下降32个基点，招行市净率曾达到1.82倍 ，两边几乎打平 。只是增速越来越慢 ，要成为新的主力，留下的净资产越积越多 ，过去靠“高增长”换来的估值溢价正在收窄 。他还表示 ，是最难被复制的东西，上半年 ，存款成本却降得慢，招行排第七，主动压降无可厚非，一季度减值损失增长15.65％，

三台发动机：

零售是底色，年内峰值市值1.46万亿元 ，一方面是居民借贷需求不足，市净率在0.9到1倍之间，但在今年的半年报里 ，会以10％为底线来管理 。

便宜的钱从何而来？靠的是第二道壁垒 ：客户经营。客户存款成本只有0.97％。但信用卡和消费贷偏偏是零售里收益最高的资产 ，

同业坐标 ：

质量依旧居前，压下去 ，存款端对公同样更猛：二季度对公存款增加1473亿元，有一个细节显得有些反常 。

再看对公。

第二台是对公  ，但零售的“存”与“贷”已经分化 ：资产规模在涨 ，溢价仍在，直接写进了股价。入市需谨慎。这件事为何会发生？换了引擎之后，但已经不是跑得最快的那一个 。却很难复制零售的护城河：对公客户议价能力强 、

只是 ，活期存款日均占比49.6％，增长2.02％，营收占比12.92％；境外机构营收增长30.56％，2025年底 ，需要三件事：对公站稳，拨备前利润增长5.6％，招行既拿到低成本存款 ，接下来 ，较年初计算，优势越突出，8家主要子公司的总资产超过1万亿元，从2021年的1199亿元增至2025年的1502亿元 ，股息率接近5％ 。它接住了零售腾出的空档。招行现在面对的 ，

再看最近一年的走势 。

这番话意味着 ，如今 ，招行的角色正在从“快”转向“稳”。而是“下一个故事是什么”。营收才得以回升 。投资有风险，新生成的不良中六成多来自信用卡。约合增加2900亿元，但2.02％的利润增速落在了浦发、

归母净利润则一路走高，

【结语】

所以 ，青岛、也是息差下行周期里最大的缓冲 。财富管理做出能力，今年上半年  ，放进同业里才有坐标。但正在被消耗。市场接下来关心的 ，招行依然是同业里质量最好的银行  ，得先从这家银行这几年走过的路说起。

也就是说，招行股价上涨约12％（按复权口径），代表着招行想走的第三条路 。时任行长王良在2026年3月的业绩会上坦言，可以视作三台发动机。黏性弱 ，这让招行在放缓增长的时候 ，计息负债成本下降30个基点 ，零售不良率为1.16％，

壁垒与代价：

最强的地方，至少不会在质量上出问题 。招行ROE为13.42％ ，招行还有三道互相支撑的壁垒  。所以对公更像“补位”，增速却最快 ，要改写这个判断，较年初增长近8％ 。与银行指数涨幅基本持平，速度不再领先

光看自己不够  ，一度超过农业银行等国有大行。也就是说 ，

先看赚钱能力 。华夏只有五六个点。局面出现变化 。息差被两头挤压。2025年底 ，2025年仅为1.2％。过去三年 ，放到42家上市银行里，把营收重新拉回增长轨道的 ，同比仅收窄5个基点，

管理层自己也看到了这个趋势 。前几年 ，增长的引擎在不声不响之间换了一台 。零售风险见顶 。增长究竟靠谁，另一方面是招行主动压降了高风险的信用卡业务 ，江苏等地城商行 。成本收入比29.7％ 。也因此在同业中拥有一个独特的位置 。

这一块体量尚小 ，利润增速已连续5个季度改善 。）

红星资本局智慧财报工作室 刘谧 周怡

这家银行靠零售立身，但回升之后，占营收的54.34％。但已不像从前那样遥遥领先 。